新華社信息北京３月6日 溫家寶總理５日在政府工作報告中指出，“今年經濟工作，要把防止經濟增長由偏快轉為過熱、防止價格由結構性上漲演變?yōu)槊黠@通貨膨脹作為宏觀調控的首要任務；鑒于當前國內外經濟形勢發(fā)展的不確定因素較多，要密切跟蹤分析新情況新問題，審時度勢，從實際出發(fā)，及時靈活地采取相應對策，正確把握宏觀調控的節(jié)奏、重點和力度，保持經濟平穩(wěn)較快發(fā)展，避免出現(xiàn)大的起落?！?/FONT>
據此我們分析認為，今年貨幣政策在總體從緊的情況下，仍將顯示出靈活的特點。政府工作報告強調要實施從緊的貨幣政策，重點放在了三個方面：一是繼續(xù)對沖流動性，二是優(yōu)化信貸結構，三是深化外匯管理體制改革。
一、存款準備金率仍將是對沖流動性的重要手段
流動性過剩是當前物價上漲過快、投資反彈壓力較大、貨幣信貸投放過多等問題的根源。盡管2007年央行已連續(xù)10次上調了存款準備金率，今年1月25日又再次上調了存款準備金率至15%的水平，但在今年雙順差預期不變的情況下，為對沖外匯占款導致的貨幣投放，存款準備金率肯定會再度上調。我們預計至2008年底存款準備金率會上調至17%—18%的水平。存款準備金率的連續(xù)上調將進一步加大商業(yè)銀行尤其是中小型銀行的經營壓力，商業(yè)銀行應及時做好應對準備。
圖表1：2007年至今存款準備金率調整表
次數(shù)
時間
調整前
調整后
調整幅度
11
08年01月25日
0.5%
15%
0.5%
10
07年12月25日
13.5%
0.5%
1%
9
07年11月26日
13%
13.5%
0.5%
8
07年10月25日
12.5%
13%
0.5%
7
07年09月25日
12%
12.5%
0.5%
6
07年08月15日
11.5%
12%
0.5%
5
07年06月5日
11%
11.5%
0.5%
4
07年05月15日
10.5%
11%
0.5%
二、控制信貸增速可能更倚重窗口指導、信貸額度管理等政策，今年可能會加息，但加息的空間不大
由于我國利率市場化改革尚未完成，一些經濟實體對利率的敏感性并不高，因此加息對抑制信貸增長的作用并不如預期中那樣大，我們認為信貸額度管理在目前是更有效的方法。盡管一些研究人士認為，過于重視信貸額度管理手段有逆市場化之嫌，但我們認為市場化只是一種手段，運用市場化的手段能夠有效地解決問題固然好，但是在市場化手段效果不明顯的情況下，也不應排斥另一種選擇。
我們認為今年加息的主要目的還是為了遏制通貨膨脹。盡管1月的CPI同比上漲7.1%，而且一些研究機構認為受突發(fā)雪災及春節(jié)等因素的影響，2月CPI同比增幅還有可能進一步提高，但通過具體分析可以看到，當前的CPI快速上漲主要受翹尾因素影響，新的漲價因素影響并不大。國家統(tǒng)計局局長謝伏瞻近日表示，今年CPI漲幅的調控目標是“不高于去年”，而一些研究機構預測今年CPI的漲幅可能為5%。目前一年期存款利率為4.0%，因此我們預計為有效遏制通貨膨脹，今年仍有兩至三次加息空間，一年期存款利率最高可能提高到4.94%。結構化利率調整的趨勢也將繼續(xù)，一年期存貸款利差將進一步收窄至3.15%左右。
政府工作報告強調要“著力優(yōu)化信貸結構，嚴格執(zhí)行貸款條件，有保有壓?？刂浦虚L期貸款增長，特別是對高耗能、高排放企業(yè)和產能過剩行業(yè)的貸款；創(chuàng)新和改進銀行信貸服務，完善擔保、貼息等制度，加大對‘三農’、服務業(yè)、中小企業(yè)、自主創(chuàng)新、節(jié)能環(huán)保、區(qū)域協(xié)調發(fā)展等方面的貸款支持?！睆默F(xiàn)實經濟運行情況看，這一政策執(zhí)行并不理想，由于一些限制類行業(yè)利潤率要遠高于鼓勵類行業(yè)，因此銀行向前一類企業(yè)放貸的意愿要遠高于后者，因此需要監(jiān)管部門進一步出臺相關細則，將政策落到實處。
三、匯率政策可能將更加靈活
政府工作報告強調“要深化外匯管理體制改革。完善結售匯制度，加強跨境資本流動監(jiān)管，穩(wěn)步推進資本項目可兌換。拓展外匯儲備使用渠道和方式。同時，采取綜合措施，努力改善國際收支狀況?！?/FONT>
國際收支不平衡已經對我國經濟運行產生了越來越大的負面影響。自2005年7月啟動匯改以來，人民幣一直保持著穩(wěn)健升值的步伐，但我國貿易順差持續(xù)增長的勢頭并未因此而改變。2月22日央行發(fā)布的《2007年四季度貨幣政策執(zhí)行報告》顯示，去年全年人民幣對美元匯率升值了6.9％，同期出口增長 25.7％，進口增長20.8％，貿易順差較前年增加了847億美元。我們預計2008年我國貿易順差可望超過3000億美元。
貿易順差的持續(xù)增長表明人民幣升值對我國出口的影響并不如想像中的那么大，這一方面與人民幣實際有效匯率升值不大有關，另一方面也與我國產業(yè)結構有關，加工貿易占比很大的外貿結構削弱了我國外貿整體對匯率的敏感度。因此，我們認為，“努力改善國際收支狀況”，我國今年可能會進一步加快人民幣升值步伐。
在中美利率倒掛的情況下，進一步加快人民幣升值步伐必然會吸引更多的熱錢流入，因此“加強跨境資本流動監(jiān)管”就成為必然。不僅應當監(jiān)控熱錢流入，還應當在人民幣加快升值之后，嚴格監(jiān)控獲利資本的出逃，加強對參與資本市場外資的監(jiān)管。
